過(guò)去幾年，日本股市的估值一直非常便宜，但最近強(qiáng)勁的反彈將日本股市的估值推升至過(guò)去10年的平均水平，東證指數(shù)甚至達(dá)到過(guò)去33年最高水平。東京交易所數(shù)據(jù)顯示，截至6月初，外資已經(jīng)連續(xù)9周凈流入日本股市。

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但是根據(jù)高盛的統(tǒng)計(jì)，23只股票貢獻(xiàn)了東證指數(shù)漲幅的50%，市場(chǎng)集中度加劇。其中，巴菲特買(mǎi)入的貿(mào)易板塊漲幅最多。高盛認(rèn)為，日本股市中期來(lái)看，仍具備上漲的可能性，具備高度改革預(yù)期的低市盈率股票和高質(zhì)量的大盤(pán)成長(zhǎng)型股票機(jī)會(huì)更大。對(duì)于外資來(lái)說(shuō)，需要做的是擴(kuò)大自己對(duì)日本公司的認(rèn)知。

東證指數(shù)創(chuàng)33年新高

回購(gòu)規(guī)模正在突破紀(jì)錄高位

東證指數(shù)(TOPIX)突破了過(guò)去一年的估值區(qū)間，超過(guò)了2021年9月創(chuàng)下的高點(diǎn)，達(dá)到1990年8月以來(lái)的最高水平。高盛認(rèn)為，更為有利的基本面因素和對(duì)結(jié)構(gòu)性改革的預(yù)期推高了日本股市。

2023年，東京證券交易所要求低于賬面價(jià)值交易的公司提高它們的股東回報(bào)率，并披露其提高資本效率的政策和措施。

為此，低市盈率的日本公司不得不宣布改革，以回應(yīng)東京證交所提高管理層對(duì)資本發(fā)行成本和股價(jià)表現(xiàn)的認(rèn)識(shí)，這也是剛剛過(guò)去的財(cái)報(bào)季的一個(gè)關(guān)鍵焦點(diǎn)，許多日本公司宣布了各種改善措施。

根據(jù)高盛的統(tǒng)計(jì)，2023年1月至5月，日本上市公司宣布的股票回購(gòu)規(guī)模高達(dá)5.6萬(wàn)億日元（約等于2.84萬(wàn)億人民幣）。這略低于2022年的紀(jì)錄高位。若除去日本電報(bào)電話公司（NTT）在2022年5月宣布的高達(dá)4000億的股份回購(gòu)計(jì)劃，2023年迄今，日本公司宣布的回購(gòu)規(guī)模已超過(guò)了2022年截至5月的水平。

高盛表示，鑒于宏觀環(huán)境的強(qiáng)烈不確定性，如果經(jīng)濟(jì)前景改善，日本公司的回購(gòu)公告將進(jìn)一步加快。

4月下旬至5月中旬發(fā)布的截至2023年3月的第四季度財(cái)報(bào)也為投資者看漲日本股市提供了額外的動(dòng)力，為企業(yè)盈利前景提供了一些保證，同時(shí)許多公司宣布了各種改善市盈率的措施。

在東證指數(shù)成分股公布業(yè)績(jī)報(bào)告中，有47%的公司發(fā)布了正面業(yè)績(jī)，略高于發(fā)布負(fù)面意外業(yè)績(jī)的42%。另一方面，該季度東證指數(shù)成分股的凈利潤(rùn)總額比普遍預(yù)期低7%。軟銀集團(tuán)的利潤(rùn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于預(yù)期，而電力和天然氣行業(yè)的利潤(rùn)則遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于預(yù)期。排除這些因素，凈利潤(rùn)總額比普遍預(yù)期低5%。

貿(mào)易板塊過(guò)去漲幅最高

但是市場(chǎng)已經(jīng)開(kāi)始轉(zhuǎn)向汽車(chē)板塊

但是，日本股市的上漲并沒(méi)有讓大多數(shù)投資者感覺(jué)寬慰，甚至一些投資者對(duì)于日本指數(shù)成分股的集中度表現(xiàn)出了不滿意。

高盛統(tǒng)計(jì)，以美元計(jì)價(jià)，東證指數(shù)自2022年10月初觸底后，過(guò)去8個(gè)月上漲了26%。而東證指數(shù)50%的波動(dòng)是由23只股票推動(dòng)的。這23家公司主要集中在貿(mào)易公司、金融公司、優(yōu)質(zhì)外資公司以及重組主題公司四個(gè)板塊，包括索尼集團(tuán)、基恩士公司、三菱日聯(lián)金融集團(tuán)、東京電子等公司。

這一數(shù)量低于前兩個(gè)周期中，貢獻(xiàn)了50%上漲的股票數(shù)量。例如2012年末開(kāi)始的安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)反彈的頭8個(gè)月里，41只股票貢獻(xiàn)了東證指數(shù)50%的漲幅；從2003年3月開(kāi)始的小泉反彈的前8個(gè)月，49只股票貢獻(xiàn)了東證指數(shù)50%的漲幅。

目前，外國(guó)資金流入連續(xù)第9周保持正增長(zhǎng)，根據(jù)東京交易所的數(shù)據(jù)，在5月29日至6月2日一周，外國(guó)投資者凈買(mǎi)入了5300億日元的日本大盤(pán)上市的股票。過(guò)去一段時(shí)間，貿(mào)易公司在日本股市的板塊中，上漲幅度排名第一。

幾年前，日本貿(mào)易公司的走勢(shì)往往只是跟蹤各自的大宗商品敞口走勢(shì)，但最近幾年，投資者對(duì)該行業(yè)潛在價(jià)值的看法明顯發(fā)生了變化。今年迄今為止，高盛的貿(mào)易公司指數(shù)上漲了35%，是日本200只股票中表現(xiàn)最好的板塊指數(shù)之一，日平均交易量超過(guò)2000萬(wàn)美元。

截至6月2日，貿(mào)易板塊單月上漲14%，過(guò)去一周上漲了8%，以3個(gè)月為周期則上漲了20%。巴菲特掌管的伯克希爾·哈撒韋前2個(gè)月表示，增持了貿(mào)易公司的股份，并表示計(jì)劃考慮增加對(duì)貿(mào)易公司的投資。

高盛表示，外國(guó)投資者面臨的挑戰(zhàn)是，除了一些全球公認(rèn)的知名品牌之外，他們對(duì)日本市場(chǎng)缺乏了解。在2003年和2012年的兩個(gè)周期中，外國(guó)投資者對(duì)日本股票的了解比現(xiàn)在要廣泛得多。2015年安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)(Abenomics)達(dá)到頂峰以來(lái)，2015-2022年外國(guó)投資者在日本股市的投資規(guī)模減少了27萬(wàn)億日元。

如果目前的漲勢(shì)要持續(xù)下去，外國(guó)投資者可能會(huì)將他們的興趣擴(kuò)大到目前在資本市場(chǎng)表現(xiàn)落后的品牌和行業(yè)。

根據(jù)高盛觀察，多數(shù)大盤(pán)汽車(chē)制造商的股價(jià)仍低于賬面價(jià)值，而且這一事實(shí)似乎正在吸引投資者的注意力，他們渴望通過(guò)流動(dòng)性更高、質(zhì)量更好的工具來(lái)參與東京證交所的低市凈率（PBR）交易。事實(shí)上，最近日本股市的板塊輪動(dòng)已經(jīng)出現(xiàn)了較新的狀態(tài)。

在截至6月初的一周，汽車(chē)板塊排名繼續(xù)向上，一周內(nèi)上漲了6%。該板塊最佳-最差股票的價(jià)差仍然很小，為7%，即使表現(xiàn)最好的公司，比如雅馬哈汽車(chē)、本田汽車(chē)等仍有14天的強(qiáng)弱差低于75。

高盛表示，如果日本股市的結(jié)構(gòu)改革符合投資者的預(yù)期，日本股市在中期內(nèi)可能會(huì)繼續(xù)上漲，同時(shí)建議投資者對(duì)具有高度改革預(yù)期的低市盈率股票和高質(zhì)量的大盤(pán)成長(zhǎng)型股票采取杠鈴?fù)顿Y方法。

（本文已刊發(fā)于6月24日《紅周刊》，文中所提個(gè)股僅做分析，不做投資建議。）