近日，海天味業公布了2020年三季報，前三季度海天實現營收、歸母凈利潤分別為170.86億元、45.71億元，同比增長15.26%、19.20%。其中，單三季度營收、歸母凈利潤分別為54.92、13.19億元，分別同比增長17.73%、21.54%。

海天味業，作為主要布局餐飲渠道的調味品龍頭，隨著三季度餐飲消費場景的逐漸恢復，其業績也逐漸回暖。但由于二三季度的業績有部分合同負債結轉而來，上下游占款減少，下游打款同比下滑，顯示出海天味業的下游需求仍然偏弱。

Q3基本回歸正常增長

不同于欣和和中炬高新的廚邦醬油終端多為家庭端，海天味業的調味品終端需求多為餐飲渠道。因此，疫情直接限制餐飲消費場景后，海天的一季度業績明顯受到影響，而隨著二、三季度各類餐飲消費逐漸復蘇，海天味業基本回歸到了往年的正常增長速度20%附近。

海天味業在2010-2019年間營收復合增長達到15%，根據公司“三五”規劃的經營增長目標，2019-2023年的收入、利潤將保持兩位數以上復合增長。

由于今年公司經營目標不下調，要實現2020全年收入增長15%、利潤增長18%的目標，對應Q4收入增速14.5%，利潤增速19.2%。從三季度的業績增速來看，只要疫情不出現明顯的反彈，海天實現全年業績目標問題不大。

終端結構決定了線上渠道發力仍不足

分產品看，海天三季度的醬油、調味醬、蠔油分別增長15.16%、12.35%、21.77%，均較上半年的增速有所增加。

而分區域：東部區域、南部區域表現略差，分別增長12.6%、4.1%，西部區域、中部區域和北部區域表現較好，分別增長28%、25%和25%。

從產品增速與東、南部區域增速的差異可以看出，盡管海天味業的市值和業務體量已是行業龍頭，但整個調味品行業的集中度還很低，集中度提升的過程中，龍頭將維持較快的增速。而渠道進一步下沉則成為了海天增長潛力，也是東南部區域增速不如中西部區域高的主要原因。

截至目前公司共擁有6739家經銷商，今年1-9月新增933家，單三季度新增306家，仍然以北部與西部地區經銷商增加數量較多

不過，值得注意的是，今年的疫情對于線上渠道的促進并沒有發生在海天味業身上。前三季度經營數據顯示，海天味業的線上渠道收入反而下滑了1.36%至2.77億元，占比降低至1.74%。

這主要受海天自身布局的終端影響，海天的渠道分布主要集中在餐飲端，與李錦記相同。而相比之下廚邦和欣和則更多的分布在家庭端，疫情期間家庭端的消費反而得到了提升，前三季度中炬高新的利潤增速達到21.2%，明顯高于2019年的16.16%，也高于海天的19.28%，在增速上實現了對海天的反超。

渠道庫存較高 經銷商打款不積極

三季報顯示，Q3公司現金回款60.35億元，同比僅增長0.60%，大幅低于收入增速，這主要是預收賬款+合同負債增量較少(去年同期增量6.6億元，今年增量0.55億元)。

截止三季度末，海天的合同負債從2019年底的40.98億元降低至25.97億元，相較于中報的25.42億元，幾乎沒有變化。

可見，海天三季度的現金回款主要對應的就是收入回款，經銷商沒有提前打款的意愿。相較于往年國慶消費旺季終端囤貨，今年疫情原因渠道庫存略高，預收+合同負債降低。Q3經營性現金流量凈額為16.46億元，同比下滑27.56%。

由于餐飲需求并不像電子產品需求、旅游需求等，春節因疫情錯過的旅游計劃可以改至十一，但錯過的餐飲消費不可能大面積回補。因此海天的渠道庫存仍需要消化，待庫存降至合理水平，且經濟基本恢復至疫情前的狀態，經銷商的打款意愿又將增強，或許到那個時候海天味業將迎來戴維斯雙擊，也未可知。